Los poderes del euro
Tras una sobreventa extrema que parecía no tener fin, las Bolsas han reaccionado fuertemente al alza, con subidas semanales del 5% en el S&P, del 4% en el Eurostoxx, del 6% en el Ibex y del 7,4% en el Dax. Sólo las Bolsas asiáticas se han quedado un poco atrás en el movimiento, aunque tanto el Kospi como el Nikkei han subido moderadamente en la semana.
Los motivos de la subida son básicamente tres. Primero, no ha hecho default Grecia, pese a los rumores insistentes, malintencionados o no, de que Grecia iba a quebrar de forma inmediata. Es más, nada indica que vaya a haber un default desordenado de Grecia, siendo así que la reestructuración ordenada de su deuda es algo que ya se sabe que debe ocurrir y que no es fácil, pero tampoco dramática.
El segundo motivo de la subida es que los datos económicos que se van conociendo no apuntan a una recesión, como ampliamente se había descontado en agosto tras el alarmista informe de Morgan Stanley, sino simplemente a un menor crecimiento en Estados Unidos y en Europa. Así lo han confirmado la semana pasada las ventas minoristas americanas de agosto publicadas el miércoles, que se mantuvieron planas, el índice de la Fed de Filadelfia publicado el jueves, mejor que el de agosto, las peticiones semanales de desempleo, publicadas el jueves, buenas aunque algo peor de lo esperado y el índice de confianza del consumidor de la Universidad de Michigan, que mejoró hasta 57,8 frente al nivel 55,7 de agosto. Son datos que, sin ser excepcionales, no apuntan, repetimos, a una recesión generalizada.
El tercer motivo de la subida es que se ha visto un compromiso fuerte de los Bancos Centrales con la estabilidad de los mercados financieros. La actuación coordinada de la FED, el BCE, el Banco de Inglaterra, el Banco de Japón y el Banco Nacional de Suiza suministrando "ilimitadamente" (la misma expresión que utilizó en su intervención sobre el franco el Swiss Nacional Bank) dólares a los Bancos europeos muestra que los Bancos Centrales han aprendido mucho sobre como "intervenir" exitosamente y en el momento adecuado en los mercados, e indica un fortísimo compromiso con la estabilidad bancaria y de los mercados. La amenaza de un colapso de liquidez a corto en la banca europea se ha eliminado de raíz, borrando de un plumazo la pésima huella que dejaron las poco afortunadas declaraciones de Christine Lagarde la semana pasada.
Dicho lo anterior, queda, a corto plazo, el tema de Grecia, en el que las decisiones se han desplazado a octubre. Desde luego Grecia no ha quebrado, aunque muchos frívolamente lo daban por seguro, pero la inevitable reestructuración de su deuda exige un tratamiento muy delicado, no sólo en el plano financiero, sino sobre todo en el plano de la comunicación y de los mensajes.
Lo que algunos llaman "default controlado" no es nada fácil, pero es necesario. Al final, la pregunta relevante es ¿se va a romper el euro? Y no hay que olvidar al responderla que si Grecia quiebra de forma desordenada las probabilidades de que se rompa el euro son elevadísimas.
Parece evidente que el euro no aguanta con el actual modelo institucional y con las actuales reglas de juego. Por tanto la Comunidad Europea debe entrar en un auténtico "proceso constituyente", que llevará bastante tiempo, para adecuar debidamente sus reglas de funcionamiento y su hoy obsoleto entramado institucional. Garantizar la supervivencia del euro está por encima de todo lo demás, porque su ruptura, como acertadamente dice Soros, provocaría una Gran Depresión absolutamente fuera del control de los responsables políticos y de los Bancos Centrales, con consecuencias muy destructivas, no solo económicas, sino sobre todo sociales y políticas.
Ese proceso es complejo y eso es lo que lleva a algunos analistas y gestores, sobre todo anglosajones y sobre todo de hedge funds, a pensar que es inevitable la ruptura del euro, ruptura que en la opinión de estos gestores va a ofrecer una gran oportunidad de compra en la renta variable europea, una "once life oportunity" en medio del caos posterior al estallido del euro.
Como tantas otras hipótesis de inversión, ésta peca, a nuestro juicio, de ser un diseño de laboratorio, que no tiene en cuenta la vida real. Aunque hoy encuentre el apoyo de la mayor parte de los analistas técnicos, que consideran que estamos inmersos en un mercado bajista cuyos mínimos aún no se han visto y que estarán por debajo de los de marzo de 2011. Nuestra opinión, que puede ser equivocada pero es firme, es que de producirse una nueva pata bajista no será por la ruptura del euro, ni será inmediata, sino más bien en uno o dos años y tendrá su origen más bien en los ajustes del mercado de bonos y de las zona emergentes.
En nuestra opinión, apostar por la ruptura del euro es equivocado. El camino del euro va a estar lleno de baches y de obstáculos, y su fortalecimiento requiere un cambio profundo en las estructuras europeas, que no es fácil porque nunca es fácil cambiar de tren en marcha, pero al euro lo soporta un esfuerzo colectivo muy grande de los ciudadanos y de los políticos europeos y además los cinco Bancos Centrales (FED, BCE, Banco de Inglaterra, Banco Nacional de Suiza, Banco de Japón) que esta semana han coordinado la inyección en dólares. Esos son los poderes del euro.
Por eso, nuestra hipótesis de trabajo es que el euro sobrevivirá, e incluso se fortalecerá, aunque el trayecto va a estar lleno de crisis. Una de ellas la de este verano, crisis que se ha traducido ya en el Dax en una oportunidad de compra, tras un recorte del 62% de su subida anterior. En los próximos años a nuestro juicio no va a haber una clara "once life oportunity" sino más bien oportunidades recurrentes provocadas por las turbulencias que inevitablemente genera el proceso de desapalancamiento en curso y el nuevo proceso constituyente en Europa. Ninguna de esas oportunidades será clara, porque cuando las cosas buenas se ponen baratas es porque hay problemas, y entonces es cuando las cosas no se ven claras y nadie quiere comprar.
Por lo demás, y en lo que se refiere a algunas anomalías que hemos visto este verano en las Bolsas, se empieza a saber lo que todos podíamos sospechar, es decir, que las tesorerías y mesas de trading de los grandes Bancos de inversión siguen funcionando con las malas prácticas con las que funcionaban antes del 2008. El nuevo caso de "fraude" por operativa altamente apalancada y sin control en UBS es un ejemplo, seguramente no el último. En este sentido la propuesta de reforma del sistema bancario en Inglaterra, separando banca de inversión y banca comercial, debe ser bienvenida.
Conocer la existencia de personajes como el trader detenido de UBS, que mueven cantidades enormes de dinero sin tener ni preparación ni madurez ni, a veces, principios éticos, nos ayuda a entender por qué de vez en cuando en los mercados financieros vemos auténticos disparates. Por qué, por ejemplo, la dimisión de un personaje menor como Jurgen Stark o un informe de Morgan Stanley, uno más de los muchos informes de Bancos de Inversión que se publican y que a veces aciertan y otras se equivocan, provocan terremotos bursátiles. No deja de ser una paradoja que el próximo Presidente de UBS vaya a ser precisamente Axel Weber, el ultraortodoxo miembro del BCE que dimitió hace unos meses, como hace una semana Stark, por estar en desacuerdo con las compras de bonos soberanos por el BCE. No sabemos si ahora el estricto Weber renunciará a presidir un Banco que, al parecer, no tiene los mecanismos de control adecuados.
Pero ahí siguen los rumores, los intentos de desestabilizar. El pasado lunes el rumor era el inminente default de Grecia. Como no había hecho default el fin de semana, había que difundir que lo iba a hacer el lunes. El miércoles se difundió un rumor, desmentido a los pocos minutos de que Austria se negaba a acudir al rescate griego. El mismo miércoles, un comentario genérico y un tanto anodino en sí mismo de un funcionario de segundo nivel del FMI, Arrigo Sadun, relativo a la ayuda que los Organismos internacionales deben prestar a economías en apuros, se quiso interesadamente interpretar como una inminente intervención de las economías española e italiana. Un disparate tras otro, siguiendo los pasos del disparate que ya fueron las declaraciones de Christine Lagarde sobre la presunta insolvencia de la banca europea. La misma banca que, cuando Christine Lagrade era Ministra de Economía en Francia hace pocos meses, nos aseguraba la propia Lagarde que estaba sana y sin problemas.
En las Bolsas el pasado lunes y martes funcionaron bien algunos soportes técnicos como el 1.950 del Eurostoxx, el 5.050 del Dax y el 7.500 del Ibex. Con el futuro del S&P por encima de los 1.200 puntos al cierre del viernes, la situación de fragilidad extrema en la que estaban los índices al inicio de esta semana se aleja notablemente, y, con ayuda de la reunión de dos días de la FED y de los avances que se puedan dar en el complejo tema de la ayuda a Grecia para el próximo pago, las Bolsas deberían nuevamente esta semana seguir saliendo del infierno en el que habían entrado en agosto y en los primeros días de septiembre. Aunque debemos dar por sentado que los intentos de desestabilizar seguirán presentes.
Los motivos de la subida son básicamente tres. Primero, no ha hecho default Grecia, pese a los rumores insistentes, malintencionados o no, de que Grecia iba a quebrar de forma inmediata. Es más, nada indica que vaya a haber un default desordenado de Grecia, siendo así que la reestructuración ordenada de su deuda es algo que ya se sabe que debe ocurrir y que no es fácil, pero tampoco dramática.
El segundo motivo de la subida es que los datos económicos que se van conociendo no apuntan a una recesión, como ampliamente se había descontado en agosto tras el alarmista informe de Morgan Stanley, sino simplemente a un menor crecimiento en Estados Unidos y en Europa. Así lo han confirmado la semana pasada las ventas minoristas americanas de agosto publicadas el miércoles, que se mantuvieron planas, el índice de la Fed de Filadelfia publicado el jueves, mejor que el de agosto, las peticiones semanales de desempleo, publicadas el jueves, buenas aunque algo peor de lo esperado y el índice de confianza del consumidor de la Universidad de Michigan, que mejoró hasta 57,8 frente al nivel 55,7 de agosto. Son datos que, sin ser excepcionales, no apuntan, repetimos, a una recesión generalizada.
El tercer motivo de la subida es que se ha visto un compromiso fuerte de los Bancos Centrales con la estabilidad de los mercados financieros. La actuación coordinada de la FED, el BCE, el Banco de Inglaterra, el Banco de Japón y el Banco Nacional de Suiza suministrando "ilimitadamente" (la misma expresión que utilizó en su intervención sobre el franco el Swiss Nacional Bank) dólares a los Bancos europeos muestra que los Bancos Centrales han aprendido mucho sobre como "intervenir" exitosamente y en el momento adecuado en los mercados, e indica un fortísimo compromiso con la estabilidad bancaria y de los mercados. La amenaza de un colapso de liquidez a corto en la banca europea se ha eliminado de raíz, borrando de un plumazo la pésima huella que dejaron las poco afortunadas declaraciones de Christine Lagarde la semana pasada.
Dicho lo anterior, queda, a corto plazo, el tema de Grecia, en el que las decisiones se han desplazado a octubre. Desde luego Grecia no ha quebrado, aunque muchos frívolamente lo daban por seguro, pero la inevitable reestructuración de su deuda exige un tratamiento muy delicado, no sólo en el plano financiero, sino sobre todo en el plano de la comunicación y de los mensajes.
Lo que algunos llaman "default controlado" no es nada fácil, pero es necesario. Al final, la pregunta relevante es ¿se va a romper el euro? Y no hay que olvidar al responderla que si Grecia quiebra de forma desordenada las probabilidades de que se rompa el euro son elevadísimas.
Parece evidente que el euro no aguanta con el actual modelo institucional y con las actuales reglas de juego. Por tanto la Comunidad Europea debe entrar en un auténtico "proceso constituyente", que llevará bastante tiempo, para adecuar debidamente sus reglas de funcionamiento y su hoy obsoleto entramado institucional. Garantizar la supervivencia del euro está por encima de todo lo demás, porque su ruptura, como acertadamente dice Soros, provocaría una Gran Depresión absolutamente fuera del control de los responsables políticos y de los Bancos Centrales, con consecuencias muy destructivas, no solo económicas, sino sobre todo sociales y políticas.
Ese proceso es complejo y eso es lo que lleva a algunos analistas y gestores, sobre todo anglosajones y sobre todo de hedge funds, a pensar que es inevitable la ruptura del euro, ruptura que en la opinión de estos gestores va a ofrecer una gran oportunidad de compra en la renta variable europea, una "once life oportunity" en medio del caos posterior al estallido del euro.
Como tantas otras hipótesis de inversión, ésta peca, a nuestro juicio, de ser un diseño de laboratorio, que no tiene en cuenta la vida real. Aunque hoy encuentre el apoyo de la mayor parte de los analistas técnicos, que consideran que estamos inmersos en un mercado bajista cuyos mínimos aún no se han visto y que estarán por debajo de los de marzo de 2011. Nuestra opinión, que puede ser equivocada pero es firme, es que de producirse una nueva pata bajista no será por la ruptura del euro, ni será inmediata, sino más bien en uno o dos años y tendrá su origen más bien en los ajustes del mercado de bonos y de las zona emergentes.
En nuestra opinión, apostar por la ruptura del euro es equivocado. El camino del euro va a estar lleno de baches y de obstáculos, y su fortalecimiento requiere un cambio profundo en las estructuras europeas, que no es fácil porque nunca es fácil cambiar de tren en marcha, pero al euro lo soporta un esfuerzo colectivo muy grande de los ciudadanos y de los políticos europeos y además los cinco Bancos Centrales (FED, BCE, Banco de Inglaterra, Banco Nacional de Suiza, Banco de Japón) que esta semana han coordinado la inyección en dólares. Esos son los poderes del euro.
Por eso, nuestra hipótesis de trabajo es que el euro sobrevivirá, e incluso se fortalecerá, aunque el trayecto va a estar lleno de crisis. Una de ellas la de este verano, crisis que se ha traducido ya en el Dax en una oportunidad de compra, tras un recorte del 62% de su subida anterior. En los próximos años a nuestro juicio no va a haber una clara "once life oportunity" sino más bien oportunidades recurrentes provocadas por las turbulencias que inevitablemente genera el proceso de desapalancamiento en curso y el nuevo proceso constituyente en Europa. Ninguna de esas oportunidades será clara, porque cuando las cosas buenas se ponen baratas es porque hay problemas, y entonces es cuando las cosas no se ven claras y nadie quiere comprar.
Por lo demás, y en lo que se refiere a algunas anomalías que hemos visto este verano en las Bolsas, se empieza a saber lo que todos podíamos sospechar, es decir, que las tesorerías y mesas de trading de los grandes Bancos de inversión siguen funcionando con las malas prácticas con las que funcionaban antes del 2008. El nuevo caso de "fraude" por operativa altamente apalancada y sin control en UBS es un ejemplo, seguramente no el último. En este sentido la propuesta de reforma del sistema bancario en Inglaterra, separando banca de inversión y banca comercial, debe ser bienvenida.
Conocer la existencia de personajes como el trader detenido de UBS, que mueven cantidades enormes de dinero sin tener ni preparación ni madurez ni, a veces, principios éticos, nos ayuda a entender por qué de vez en cuando en los mercados financieros vemos auténticos disparates. Por qué, por ejemplo, la dimisión de un personaje menor como Jurgen Stark o un informe de Morgan Stanley, uno más de los muchos informes de Bancos de Inversión que se publican y que a veces aciertan y otras se equivocan, provocan terremotos bursátiles. No deja de ser una paradoja que el próximo Presidente de UBS vaya a ser precisamente Axel Weber, el ultraortodoxo miembro del BCE que dimitió hace unos meses, como hace una semana Stark, por estar en desacuerdo con las compras de bonos soberanos por el BCE. No sabemos si ahora el estricto Weber renunciará a presidir un Banco que, al parecer, no tiene los mecanismos de control adecuados.
Pero ahí siguen los rumores, los intentos de desestabilizar. El pasado lunes el rumor era el inminente default de Grecia. Como no había hecho default el fin de semana, había que difundir que lo iba a hacer el lunes. El miércoles se difundió un rumor, desmentido a los pocos minutos de que Austria se negaba a acudir al rescate griego. El mismo miércoles, un comentario genérico y un tanto anodino en sí mismo de un funcionario de segundo nivel del FMI, Arrigo Sadun, relativo a la ayuda que los Organismos internacionales deben prestar a economías en apuros, se quiso interesadamente interpretar como una inminente intervención de las economías española e italiana. Un disparate tras otro, siguiendo los pasos del disparate que ya fueron las declaraciones de Christine Lagarde sobre la presunta insolvencia de la banca europea. La misma banca que, cuando Christine Lagrade era Ministra de Economía en Francia hace pocos meses, nos aseguraba la propia Lagarde que estaba sana y sin problemas.
En las Bolsas el pasado lunes y martes funcionaron bien algunos soportes técnicos como el 1.950 del Eurostoxx, el 5.050 del Dax y el 7.500 del Ibex. Con el futuro del S&P por encima de los 1.200 puntos al cierre del viernes, la situación de fragilidad extrema en la que estaban los índices al inicio de esta semana se aleja notablemente, y, con ayuda de la reunión de dos días de la FED y de los avances que se puedan dar en el complejo tema de la ayuda a Grecia para el próximo pago, las Bolsas deberían nuevamente esta semana seguir saliendo del infierno en el que habían entrado en agosto y en los primeros días de septiembre. Aunque debemos dar por sentado que los intentos de desestabilizar seguirán presentes.
