Pese a la enorme presión que la situación griega ha generado, con desencuentros crecientes entre Alemania y el Banco Central Europeo, la semana se ha saldado, como pronosticábamos en nuestro anterior comentario, con un cierto respiro en las Bolsas europeas y americanas. Hemos visto funcionar a los soportes a los que aludíamos la pasada semana, soportes que se activaron el viernes con la comparecencia conjunta de Merkel y Sarkozy, que generó expectativas de algún tipo de acuerdo para Grecia.

Así, el Dow, que cerró por encima de los 12.000 puntos, ha subido un 0,7% en la semana, el S&P un 0,3%, el Dax un 1,3% y el Ibex un 1,9%, recuperando los 10.000 puntos. Solo el Nasdaq ( -1%), las Bolsas asiáticas, con el Nikkei cayendo un 1,7% y el Shanghai Composite cediendo más de un 2% y algunas emergentes como Brasil han experimentado pérdidas semanales relevantes.

Pero la semana ha sido muy dura, con sesiones muy malas para los Bancos, como la del jueves, tras la advertencia de Moody's sobre una posible rebaja de rating de los Bancos franceses por sus tenencias de bonos griegos, y con amenaza de ruptura, el mismo viernes, en el caso del S&P, de la media de las últimas doscientas sesiones, situada en los 1.259 puntos.

Afortunadamente, el vencimiento de futuros y opciones el viernes coincidió con el rebote provocado por la comparecencia de Sarkozy y Merkel y los soportes no se rompieron. Pero al final tanto en esa comparecencia como en los acuerdos que se han negociado este fin de semana se aprecia una cierta transitoriedad. Son acuerdos para salvar un default griego "in extremis" pero no parece que haya una solución definitiva.

La solución de fondo pasa por una rectificación del diseño original del euro, un mal diseño que no dotó a la moneda única de los necesarios instrumentos de gestión. Ahora hay que rectificar ese mal diseño a la vez que se solucionan los problemas concretos de la deuda de varios países periféricos, entre ellos España. Como es un tema en el que lo que está en juego es el euro, al final se conseguirá una solución, pero esa solución pasará seguramente por varias turbulencias de mercado.

En un plano más global, el tema de fondo es que el desfase de capital que evidenció la crisis, el desbalance entre leverage y capital, sigue ahí, no se ha corregido. En cierto modo debe haber una reestructuración de deuda a escala global, y a la vez, como es obligatorio en el lado del activo, un ajuste del valor de activos y de costes, es decir, si se acepta la paradoja, una "devaluación interna global". Este es el gran experimento, el gran reto al que se ven sometidos los Bancos Centrales, reto del cual el tema de Grecia o el tema de la zona euro no dejan de ser una variante particular.

Los Bancos Centrales van a tener que hacer un trabajo muy fino para que el proceso de ajuste de valor de activos, que ya ha empezado, sea suave y no brusco y desordenado. Para no volver al caos post Lehman. El tema de Grecia es una especie de ensayo dentro de todo este proceso, un ensayo para temas mayores, como España. Por eso el BCE tendrá que abandonar su rigidez, un tanto estética. Hace tiempo ya que los Bancos Centrales han tenido que aparcar la ultra ortodoxia, y el exhibirla ahora sólo tiene como finalidad el hacer una reestructuración de la deuda griega que no lo parezca, que no provoque un " credit event".

Estas consideraciones están ya en el mercado y por eso no creemos en la hipótesis de un cisne negro (black swan), de una caída brusca del 40% en el S&P, como ha anunciado la gestora americana Universa, vinculada a nuestro admirado Nassim Taleb. Los cisnes negros, cuando vienen, no se los espera.

Esta semana se reúne la FED y el fin de semana próximo el Banco de Pagos de Basilea presenta su Informe de primavera en la reunión anual de banqueros centrales. Va a haber que estar muy atentos a esos discursos porque en ellos se podrá ver la estrategia de los Bancos Centrales ante los retos tan extraordinarios que deben abordar.

Con el tipo de interés del T bond americano habiendo llegado a estar por debajo del 2,9% (cerró el viernes en el 2,94%) y el bund alemán en el 2,96%, y con el sentimiento inversor en mínimos de apetito por el riesgo, a diferencia de lo que pasaba a fin de abril, hace dos meses, cuando las Bolsas marcaban máximos anuales, pensamos que el rebote del pasado viernes va a tener una cierta continuidad, apoyado por los Bancos, muy castigados, y por la apariencia de acuerdo en tema griego.

A nivel técnico es importante que el S&P haya cerrado la semana por encima de la media de las últimas doscientas sesiones. A corto plazo vemos una pequeña ventana en las Bolsas tras las caídas experimentadas desde los máximos de finales de abril y por ello podría ser recomendable para aprovechar un posible tirón alcista comprar opciones call, que están muy baratas, sobre todo de Bancos europeos, incluidos los dos grandes españoles. Pero mantenemos todas nuestras reservas para el verano, dado el proceso principal en curso, que es el de ajuste de activos y reestructuración global de la deuda.